專欄人物：靳海濤，前海母基金首席執行合伙人，人稱“南帝”。他曾是深圳市創新投資集團有限公司黨委書記、董事長，并在2001年至2004年擔任全球策略投資基金駐中國特別代表。

經典案例：樂視網、網訊科技、東方日升、晶科能源、好想你棗

投資哲學：“做創投的都要研究失敗。投資初期的項目，可能是成二敗八；投資成長期的項目，可能是成五敗五；投資相對成熟的上市公司，可能是成七敗三。”

投資家說：“每一個成功的企業家，給我的第一感覺就是有理想。反之，我們投資失敗的企業，失敗的首要原因就是缺乏理想，只把錢放到至高無上的地位。”

一、早期創業核心員工持股不低于30%

創投這個東西是從西方學的，在中國也就是十年的歷史。我是從2001年開始進入到這個行業的，一路走來自己也總結了一些經驗和教訓。

我一直認為企業管理是三個層次的管理，最上面的層次是戰略管理，中間的是激勵和約束，下面是成本管理。如果這三個方面都管理好了就能誕生出一家優秀的企業。

而創投是最講究激勵和約束的。激勵是什么呢？就是設計激勵的規則，可以以未來的盈利甚至是階段性的成果作為估值的依據。目的就是最大限度地調動創業者的積極性和創造性。

創業者也要依照這個模型調動團隊的積極性，激勵不到位，等于不激勵。該花100元的只花了60元，等于白花。單給團隊開高薪水、高待遇是不行的，應該給股份。這就要求創業者的股份設計要合理。

創業早期，核心創業人員的持股比例應該不低于30%（包括CEO），如果持股低于30%，成功率就會降低(國有企業除外，國有企業給員工10%或15%的股份就很好了，因為基礎不一樣)。

我們投過這樣的企業，行業很好，企業水平也很高。從這家企業出來的人，已經締造了一批偉大的企業，而這家企業自身卻走向沒落，原因就是團隊骨干沒有股份。

還有一些靠風投支持下來的公司，大股東是風險投資機構，創業團隊持股比例很小，這種企業的成功率也很低。團隊骨干的股份少，做事的心態和辦法都會不一樣。

約束也非常重要。我覺得約束就是條款，投資人約束的目的是讓創業者不能吹牛，要對自己的言談舉止負責。總有人問投資機構喜歡什么樣的創業者，一般得到的回答都是有理想肯堅持，要敢于做大事，不恥于做小事，這些說起來容易，實操起來卻非常難。

我認為創業者和投資人最好都要有過打工的經歷，而不是從學校出來就做創業或投資，連和老板對話的基礎都沒有過，這是不利于做好創業或投資的。

此外，不懂得資本運作，不會利用財務杠桿，沒有合理的負債，那你就不是一個很好的企業家。但如果負債過高，流動性風險就增高，正常情況下高負債還能撐得住，一遇到經濟環境變化，特別是金融危機，就撐不住了。當然，創業者也不能偏聽資本運作者的主意，要按照自己的發展規律去做。

二、有些創新型企業不燒錢就無法成長

在創業的過程中，創業者除了要考慮自身的內因外，也要考慮外部的環境，我建議你可以從這三個角度來思考一下。

1.干一件事，要考慮你的鏈條究竟有多長，產業鏈條短的項目相對容易成功，產業鏈條過長的項目就很考驗項目的核心競爭力，也相對容易失敗。在深創投的時候，我們投了很多芯片企業，發現鏈條短的都成功了，鏈條長的需要企業搞定的環節太多，情況也不太好。

比如，電視購物公司在美國已有很成功的公司，但在中國就很不好搞，原因就是鏈條太長。細分起來，首先，要有頻道資源，可能這個城市簽了另外一個城市就簽不下來；第二，要選擇好的產品也不容易；第三，購物人的觀念也非常重要。中國是一個誠信度不夠高的國家，大家對電視購物不相信，影響營銷效果；第四，還要解決跟商家利益分配的問題，這過程非常復雜，只要某一個點出了問題就不行。所以創業者在選擇方向的時候切記不宜選擇鏈條過長的行業。

2.現在大家都在談企業的技術要領先。我認為創業者不要干領先一大步的事，領先一大步的事都是由國家來干的。企業技術領先一大步的結果必然是先賠三年的錢，企業技術領先一小步的結果必然是發財掙大錢。投資人選擇的也是投后者而不是前者，除非你意識到自己就是要先做賠錢等三年的事。否則，此類項目應當由科研機構承擔，或者根本就是國家行為，領先一小步才是考慮上市的公司行為。

我剛剛說不要走得太快，但言外之意也并不是建議創業者要慢慢來。無論創業或投資都不要選擇在行業中后期或頂點的時候進入，否則當你進入后的3~5年都會面臨一個艱難的生存期。因為當你進入的時候，這個行業的利潤就是最高點了，之后這個行業必然會走一段時間的下坡路。所以最好選擇在行業還處于爬坡階段的時候開始創業或投資，雖然這個時候行業的規模有點小，但未來的發展潛力巨大。

3.關于燒錢的問題，過猶不及。通常來說，企業有三種成長模式，分別為自我積累為主、燒錢（短期內企業需要投入大量的資金，花錢像燒錢一樣快）為主和自我積累+燒錢為主。傳統企業過去大多以自我積累為主，目前很多公司正面臨著一個重大的轉變，那就是「自我積累+燒錢」相結合的模式將成為創業公司的主流成長模式。

有些創新型企業不燒錢就無法成長。還有一種我們投資當中經常碰到的，從現狀上來看公司不需要燒錢了，但是當公司換個打法可能又缺錢了，最后還是要燒錢。比如有些公司過去是賣產品的，如果你換個打法變成送產品，那么公司就需要大量的錢投入了。

三、只會做Pre-IPO的投資機構沒有前途

我在深創投的時候，每個項目的投資小組成員不能少于2個人，有時候小組成員可能有5個人、7個人投一個項目，最后他們可以拿項目凈收益的2%。另外，我規定投資團隊成員必須要跟投項目總投資額的1%，投資金額特別大的項目我會先設個上限，早期項目跟投金額可以減半。

這個做法跟外資基金不同，外資基金不管是附帶式基金，還是合伙人跟投也好，他們實際上是用管理費在跟投，本質上他們是用LP(出資人)出的錢跟投。我們現在用的是自己的錢。這個理念背后的邏輯是這樣的：你讓公司投，那你自己敢不敢投?

對于目前創業投資的趨勢，我有三點自己的判斷。1.近些年，我們看到多數優秀的創投機構投資一個公司占小股，而投入的金額是大于創業者所投入的金額。正是由于這樣一種溢價估值投資的理念，才造就了一批成熟的創業企業。這也是創投和一般投資的重要區別，因為創業者是想多拿錢、少稀釋股份，而投資人一般認為錢給少了可能干不成事，把股份稀釋了創業者的創業積極性又會受到影響，所以創投機構是先選項目、選人，然后去理解創業者溢價估值的心情，在我看來這是一種新型的投資方式。

另外，創投和一般投資的重大區別就是寬容失敗。具體有兩點：一是勇于冒險，敢于投資可能失敗的項目；二是對失敗比較寬容，只要不是因為道德原因導致的失敗都不予以譴責。其實在第一次創業失敗的人群當中，如果他們選擇再繼續創業，幾乎有1/5的人可以取得成功，這個成功的比例遠高于首次創業者。

2.只會做Pre-IPO項目的投資機構是沒有前途的，在調整和洗牌時期會被市場逐漸淘汰掉。近兩年投資價格越來越高，產生了投資前移的現象，也促進了上面所說的投資理念的成熟。好的投資機構，在投資階段的選擇上開始以成長期為主，關注處在成長早期的項目，同時不斷增加對初創期項目的投資力度。

這樣也很考察投資眼光，初入投資不敢投早期項目，但長期積累下來投資的準確率就會提高，而投資前移也避免了過度競爭。最近有些投資人認為中國經濟的下行，導致投資的機會就會變少。其實，這是兩回事兒，我們國家的經濟指標是以傳統產業占主導的，而很多投資人選的是新興行業。

3.對于現在熱議的大公司參與投資，我認為這些大公司不可能占據整個投資市場的主導地位，因為股權投資的收益不可能盡快顯現，這會影響當期公司的業績；上市公司的資金應該用于主業發展，而不是投資。我們希望看到的是上市公司和做VC/PE的管理人共同管理產業基金或并購基金。上市公司應該在上下游、左右關聯方尋找投資機會。這是資金性質的問題。

四、創業者最終走向失敗的24個原因

做創投的都要研究失敗。什么因素導致了創業失敗？結合我自己過往的投資案例，我認為是這樣：

1.缺乏理想。每一個成功的企業家，給我的第一感覺就是有理想。反之，我們投資失敗的企業，失敗的首要原因就是缺乏理想，只把錢放到至高無上的地位；2. 只能過順風順水的日子，缺乏堅持的決心和毅力；3. 過于依賴以往的經驗，因循守舊拒絕改變；4. 長袖善舞，缺乏務實精神。有些創業者不是扎實干事業，而是投機取巧；5.為上市而上市，既害人又害己。企業上市應該水到渠成，不是靠單純的包裝，為了上市做假賬，讓凈利潤突然提升。還有的企業為上市盲目擴張，結果不能適應市場需要，或者沒有團隊去經營擴張后的資產而導致失敗。

6. 不清楚公司的長期戰略；7.不敢擴張或者無序擴張；8.資本運作戰略出現問題；9.財務杠桿的戰略運作不當；10.企業擔保害己害人，而且喪失了被營救的條件；11.實施家族式管理，缺乏輔助決策體系的監督；12.核心創業人員持股比例過低，成功率也低；13.企業激勵與約束不到位；14.創業團隊的結構過于單一，風格過于重合；15.實際控制人的精力過于分散。

16.知識產權保護不力；17.項目可替代性強；18.單一市場，市場銷售風險大；19.對資源和環境的依賴大；20.沒有差異化的競爭優勢；21.技術門檻和市場門檻低；22.泡沫階段趕潮流。投資也好，創業也好，不要在行業發展的中后期或者頂點進入，否則未來3-5年都是艱難的生存期。23.產業鏈過長；24.制約點太廣太多。

當然，我們也有誤判的情況。2001年的時候，我考察過初創期的騰訊，當時對其創新模式看不懂，因此沒有投。從錯失這個投資案例中，我認識到不要忽略創新項目的凌亂美，好的項目也會有缺點，很多人才是優點突出，缺點也突出，如果過分去關注他的缺點，可能會忽略他的優點。

五、政府引導母基金兩種模式下的利與弊

下面我想聊聊母基金。過去這一、二年政府引導性母基金，包括商業化母基金這樣一個市場有了一個重大的發展，中國母基金的春天即將到來，母基金的存在與發展是解決合格投資人隊伍建設問題。

培養合格投資人應該要做的事就是從股權投資來講就是要做母基金。因為全世界私募股權投資行業母基金占比接近50%，中國寥寥無幾。但是中國一定要走歐美已經走過的這樣一個道路，所以從這個角度我們說母基金的春天即將到來。

所以我大致上回憶一下政府引導性的創投基金，實際也是母基金的發展的過程。我們講到政府引導性的母基金的現在的升級版，就是政府引導性的母基金。然后第三講政府引導性的母基金跟商業化母基金之間的聯動。

什么是政府引導性的創投基金？實際上一開始就是政府出一塊錢，商業資本出一塊錢，由專業的管理機構進行管理，它投資到企業或者投資到哪個項目，這個基金就叫政府引導性基金，它跟政府投資是兩個概念。模式和作用不講了，我講講政府引導性創投基金在中國發展的歷程。大致分三個階段：

上世紀90年代到2005年，因為中國的VC起步于上世紀90年代末，那個時候是新生事物，沒有退出通道，所以社會資本不愿意進入，只有政府資本去做。所以一開始中國本土的VC都是政府先發起的。

我們看到政府行為也帶動了其他所有制形成的一些機構和資本來建立比較早期的VC企業，這部分企業大部分在深圳，因為深圳是改革開放試驗田，那個地方的人比較敢于冒險。

第二個階段有兩個重要的事件就是2005年，2005年股權改革。第二個事件是2005年國務院十部委出臺了創業投資暫行管理辦法，這樣的雙背景下所以開始探索在中國設立政府引導性的創投基金。

我本身也是當時這種基金的最早的一個實踐者和摸索者。因為2005年的時候我有一個判斷，我的判斷說創投的春天即將到來，因為我對股權分制改革，對股權分制改革以后的發展，對中國創新所需要的支持還是非常有信心的。

第三個階段就是十八屆三中全會至今，國務院常務會議提出來成倍擴大中央財政新興產業創投基金的規模。我們看到了現在的引導基金由過去的政府引導性的創投基金演變成政府引導的母基金，這個是我們看到這三段的變化。

然后我們看看政府引導基金究竟有什么效果？第一，政府引導基金引導下創業投資起來了，中小企業創新發展或者轉型升級融資的問題就可以在很大程度上得到解決。

第二，政府出資部分放大作用怎么樣？當時我們一再說政府要讓利，讓利帶動別人，最后要體現在投在具體項目上，放大。按照深創投過去的統計，如果一次投資我們就算一輪投資，平均放大10倍以上。投到基金放大一層，然后再投到項目，投到項目當中不可能是一個基金投，是很多基金帶動下投，我們看到的是平均放大10倍左右。這個對政府資本是非常好的一個作用。

第三，回報好不好？有的人說政府引導基金可能要考慮政府引導的意圖，確實有政府引導的意圖。比如說政府說投哪些產業？當然這些產業都是新興產業。在什么階段投資他們可能鼓勵在成長和初創早期投資。在我這個地區投資不能投到別的地方去，有地區限制。這個情況下商業利益怎么樣？

我們之前投出的項目，如果退了收益會很高。所以我這么多年來都是極力推廣建立政府引導性基金。把過去政府撒胡椒面的錢，或者是自己投資辦國有企業的錢集中起來建基金，建一個母基金，由這些母基金再引領或者引導社會資本建立若干的投資基金，這些若干的投資基金通過專業化管理和市場化運作投到中國最需要的地方去。

當然這跟現在推廣的供給側改革也是一個方面，投資多了杠桿就會變小，所以我們認為這個效果是不錯的，應該大發展。

所以第二個部分就是政府引導性母基金，基金是投項目，母基金是投基金的。我們看到政府引導性的母基金，現在我看有兩類，一類是單一出資主體，一類是混合出資主體。我們看到這兩種模式存在實際各有利弊。

單一出資主體，就是這個母基金的錢全部來源于政府，沒有其他的。全部來源于政府的好處就是可以充分體現政府意圖。我的錢我怎么引導，我的意圖非常鮮明。而且利于政策引導，政策引導不能是一刀切的，是你該引導多大幅度，該引導什么樣的領域你應該有一個方針是去年對待的，如果都是你的錢你很好辦。所以它很便于設立各類直投基金，這些直投都是商業化，都是多元投資主體的，政府是其中一分子，這是優點。

缺點就是看起來管理上市場化程度不夠，因為全是政府的錢，如果管理上市場化了，可能會首先干預，第二個也沒有放大資金盤子，我們看到混合主體的引導性的基金，上邊有一層是政府的財政出的錢，然后它再跟社會資本共組若干個母基金，這些母基金再去生成各種直投基金就加了一層。

這樣一個基金的好處就是放大了資金和它的規模，便于推動市場化運作。但是缺點就是我在建母基金的時候政府的意圖和其他的資本在投資原則和商業利益的趨向上會有矛盾，可能會影響募資和運作。

所以政府裁減的母基金在實踐當中他們會發現究竟怎么運作更好，最后達到比較好的目的。當然我們也看到在中國來講由于政府的力量比較強大，所以政府的引導性的母基金可以充當列后，其他投資人又面臨著跟其他人合作當中商業利率和政府引導意圖的博弈問題。

所以我個人認為不管這兩種方式怎么樣，都各有利弊。現在政府引導性的母基金都在萬億規模，這個萬億規模是非常強大的力量，它中間運作，它如何跟商業資本結合，如何推動創新和轉型項目的投資，確實可能是中國經濟今后幾年發展的一個重要內容。