人物檔案：曾純，歌斐資產私募股權投資合伙人，中歐工商管理學院金融MBA、武漢大學管理學學士。2008年加入諾亞財富，2012年10月開始正式負責歌斐資產PE部分業務，主導發行了國內規模最大的專注于PE二級市場的母基金、首支美元母基金、人民幣旗艦基金等。覆蓋數百個活躍的基金管理人，直接及間接參與超過60個項目。

作為一家領先的資管公司，歌斐資產目前已成為國內市場化母基金的領頭羊，80多家頂尖GP（紅杉資本中國基金、達晨創投、真格基金、君聯資本等）的基石出資人，在其公布的Q2財報中，存量資產管理規模達到1615億元，PE投資管理規模達到939億元，后者占比超過50%，PE母基金（下稱，母基金）業務已經成為歌斐資產發展的重中之重。

一 、以頭部GP為重心，“天時地利人和”

憑借強大的多元化資產組合能力，不到10年時間，歌斐就在國內創造出了多個“第一”。如發行了國內第一支市場化母基金、第一支私募股權份額轉受讓母基金、第一支美元母基金等。

在曾純看來，歌斐的母基金業務發展迅猛，主要得益于三點優勢：

第一，先發優勢。經過長時間經驗積累，歌斐逐步構建起了一個頭部GP生態圈，已跟眾多市場上最優秀的GP建立深度合作關系。他認為，母基金是一個靠時間來筑造護城河的行業，諾亞財富10余年及歌斐8年發展，見證了人民幣基金從1.0野蠻生長階段到2.0專業化階段的發展歷程。

第二，深入實踐。“實踐沒有捷徑可走，歌斐數據庫的核心優勢在于強、準且深入。”歌斐用8年時間，潛心研究VC/PE行業，獨立打造出的數據庫可直接間接覆蓋超3800家企業。

第三，專業團隊。團隊是一家投資機構的中流砥柱。歌斐合伙人團隊均有國內外投資及投行背景，他們分散在香港、紐約等全球資本最活躍的地方進行運作管理，緊跟市場訴求不斷優化投資邏輯、打磨產品。

談到投資GP時，曾純向投資家網表示，經過8年迭代，歌斐逐漸形成了三層投資策略。

第一層，PSD策略。“P”代表首次投資(primary)，“S”代表二級市場轉讓(secondary)，“D”指直投或跟投 (directly)。做多元化的組合投資能有效降低風險，提高投資收益。值得一提的是，作為中國最早探索S基金投資的基金管理人之一，歌斐自2013年成立第一期S基金開始，至2018年已發行4期人民幣S基金，已投40多個項目，涉及近30個GP。

第二層，聚焦優秀GP。通過“核心加衛星”策略進行投資，“核心”是指相對成熟的基金，為市場上的“白馬”；“衛星”則指年輕但有爆發力的基金，為市場上的“黑馬”。它們不一定是頭部基金，但模式創新、極具發展潛力，很有能成為“明日之星”。

第三層，組合投資策略。投資具有不確定性，組合投資則是一種被證明過的優化風險的方法論，在某種層面上，它能抵御單行業或單階段的風險。歌斐的組合投資策略會體現“輕重和策略”兩個部分。“輕重”指，側重頭部GP；“策略”是指，在確定的標的上加注，在不確定時，通過組合的方式來回避風險。

此外，歌斐還建立了一套極其嚴格的GP篩選體系，即用“天時地利人和”來甄選出優秀的VC/PE。

曾純提到的“天時”是指，行業大趨勢或行業整合中的機會；所謂“地利”是指，繪制出一幅投資地圖，進而挖掘比較價值，將GP按照行業、階段、地區等不同維度分門別類地放到地圖中合適的位置。如此，哪些是市場上具有比較優勢的GP在地圖上便可一目了然；“人和”是指，GP要擁有大愿景、自律且專注。曾純認為，股權投資行業難免因面臨諸多誘惑和不確定因素而難以堅持原則。有愿景會讓團隊更加專注、但比專注更難的確是自律。

在GP盡調方面，歌斐擁有一套深度盡調研究體系，“360度盡調”、“窮盡格物法”。會從團隊、業績、管理等多維度考察GP。“沒有完美的基金，盡調的目的到底是什么？第一要判斷核心競爭力；第二判斷是否可以持續；第三判斷有無重大瑕疵。”曾純如是說道。

他還指出，盡調最重要的是尋找比較優勢，比如在盡調A機構的過程中，同時要看清和A在相同領域中的競爭者之間的相互關系，既要看現在的發展現狀，也要關注未來的成長方向。

二 、跟隨最優秀“向導”，拿下22個“獨角獸”

為了提高綜合收益，近年來母基金參與直投的比例在30%-40%之間，且在不斷提高，并成為一個結構化的長期趨勢。歌斐顯然沒有錯過時代賦予的機會。它們把方向放在消費升級、醫療健康、新零售、人工智能、企業級服務等與高凈值群體關聯度最高的領域。

精準的投資策略，讓這家母基金交出了一份令業界“羨慕”的成績單：累計完成跟投/直投54個項目，其中有5家已完成退出或在退出中；22家成長為獨角獸；5家完成IPO，3家已申報IPO；18家有后續輪融資。

在歌斐投出的這些項目中，不乏今日頭條、滴滴出行、餓了么、得到、美團、摩拜等知名公司的身影。曾純強調，歌斐與大多母基金做跟投不同，其更看中優秀“向導（GP）”的力量。

第一，要跟對項目。不同的“向導”各有所擅長，要找到最優秀的“向導”，以到達確定性更高的目的地。；第二，“向導”不是萬能的，要有獨立判斷能力。投資是一個試錯的過程，是一個平衡風險收益的過程，在緊跟向導的同時，要鍛煉強化自身（歌斐）的投資分析、判斷能力。第三，找到方法，未雨綢繆。在投資項目之前，就要找到最合適的“向導”。

三 、“募資難”不是壞事，會使行業變冷靜

投資家研究院此前發布的行業報告顯示，2018上半年，已完成募集的基金個數585支，募資規模3012億元。而2017上半年的數量是722支，募資規模是6878億元。

從數據反映情況看，今年上半年比去年上半年的募集基金數量和規模都是有所下降的，特別是規模，下降幅度超過了50%，募資難確實成為今年上半年行業里普遍存在的問題。

談到此處時曾純認為，所謂的募資難是因為前幾年行業發展太快導致。“國內VC/PE的發展還處在早期階段，既有短期的局限性，也有很大的發展空間。大家普遍感覺募資難是因為LP群體在經受考驗，同時GP群體也受宏觀環境、企業心態等方面影響”。他進一步指出，這也與“LP GP化、GP LP化”有關，LP與GP兩者的界限正變得越來越模糊。

“有些GP不是殺出重圍，而是逃離這個圈子，因為他意識到自己沒辦法長期發展。”優秀的GP會在這個時點可能會脫穎而出。未來，一定是有能力的GP才能真正拿到錢，GP要盡早把自己的理念、成績、對未來的思考等方面亮出來。“在難的時候，就不能再隱身江湖了，要站出來向外界展示自己，而不是坐在家里等別人來找你。”

對于創業者，他覺得，洗牌肯定會出現。從投資的角度看，肅清是有意義的，因為在有些行業，資本扮演了一個虛假繁榮“助推器”的角色，實質上這是對創業資源的浪費。天冷了，創業者應該思考，自己到底有多大的決心，需要承擔多大的風險和壓力。

“但對于母基金行業來說，未必是壞事。嚴峻的形勢會讓整個行業更加冷靜。這是一個大浪淘沙、優勝劣汰的過程，會把一些不合格的淘汰出場。”曾純總結說道。

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