今年5月，姍姍來遲的西鳳酒終于在證監會網站更新招股書，A股四大名酒“三缺一”的尷尬局面有望迎來終結。

但天有不測風云，近日曝光的西鳳酒塑化劑含量超標一事，好似晴天一道霹靂，讓西鳳酒的IPO之旅瞬間變得不明朗起來。

塑化劑風波

11月7日，上海國際酒業交易中心發布的一份檢測報告，猶如平地一聲雷，打亂了西鳳酒的IPO節奏，也驚動了整個白酒行業。

報告顯示，西鳳年份酒的鄰苯二甲酸異丁酯（DIBP，俗稱“增塑劑”）檢測結果為1.44mg/kg，對應限值為0.5mg/kg；鄰苯二甲酸二正丁酯（DBP，俗稱“塑化劑”）檢測結果為1.02mg/kg，對應限值為0.3mg/kg。

用大白話來說，就是西鳳·國典鳳香50年年份酒[2012珍藏版]的“增塑劑”和“塑化劑”含量超標，而且都超過標準計量的3倍！

涉事年份酒

這份報告之所以短時間內升級為熱點話題，主要原因聚焦于兩點：一是目前正值西鳳酒IPO的關鍵時間窗口期；二是塑化劑毒性巨大。

今年5月2日，西鳳酒在證監會網站更新招股書，公司擬在上交所發行不超過1億股，發行后總股本不超過5億股，保薦機構是中信證券。這么看，西鳳酒IPO成功概率很大。

按時間推算，目前正是西鳳酒IPO的關鍵時間窗口期，突然曝光的年份酒塑化劑含量超標，一下子把西鳳酒推向了輿論的風口浪尖，也讓西鳳酒IPO前路蒙上一層陰影。

再說回西鳳酒中檢測出的超標添加劑“塑化劑”，是工業上被廣泛使用的高分子材料助劑，其添加對象包含了塑膠、混凝土、乾壁材料、水泥與石膏等。從其添加對象就能看出來，這根本就不是給人吃的東西。

專家分析稱，某些塑化劑的分子結構類似荷爾蒙，故被稱為“環境荷爾蒙”，若長期食用可能引起生殖系統異常，甚至造成畸胎、癌癥的危險。臺灣大學食品研究所教授孫璐西曾表示，塑化劑毒性比三聚氰胺毒20倍。

實際上，原國家衛計委在2014年就已表態，塑化劑不是我國批準使用的食品添加劑，不允許直接加入到食品中，并將其列入第六批公布的“食品中可能違法添加的非食用物質”黑名單。

現實中，塑化劑卻是白酒行業、飲料行業永遠的痛。業內人士分析認為，除因生產設備含有塑料制品導致出現塑化劑外，某些年份酒在年份不夠的情況下，還通過添加塑化劑固化偽造酒里的糖分，從而產生“粘杯”“掛杯”的效果。

召回方案引質疑

資本市場對白酒中添加塑化劑的操作，也是深惡痛絕。2012年，酒鬼酒被曝出塑化劑超標2.6倍。該事件不斷發酵引發白酒行業蝴蝶效應，A股白酒板塊集體跌停，短時間內市值蒸發1,009億元。

2012年的酒鬼酒事件讓整個白酒行業不寒而栗，許多白酒企業都將生產過程中所用的塑料接酒桶、塑料輸酒管、酒泵進出乳膠管等制品更換為不銹鋼，監管也更為嚴厲。

但是誰能想到，6年后的今天，在白酒板塊逐漸企穩之際，塑化劑這個惡魔居然卷土重來，讓西鳳酒IPO遇阻的同時，也敲響了白酒行業的警鐘，從業者憂心西鳳酒塑化劑事件再次引發行業地震。

公開資料顯示，涉事西鳳年份酒的發行數量為120,000瓶，其中公開發行96,000瓶，其余24,000瓶由承銷人奉化工業承銷。每瓶售價800元，每交易賬戶最大申購6,300瓶，最小申購63瓶。

塑化劑事件曝光后，西鳳酒控股股東西鳳集團在官網發布公告，稱事件原因已查明，為生產涉事酒的周轉容器含有塑料成分所致，不存在人為添加塑化劑的情況。并且，生產那批酒的設備已于2013年徹底淘汰。

西鳳酒對流通在外的涉事年份酒啟動召回程序，給出的具體召回方案有兩個：一是以市價1,299元/瓶的新酒換回問題酒；二是按照“出廠價”308元/瓶的價格回購原售價800元的問題酒。

召回方案一經面世，引發外界無數質疑。據悉，西鳳年份酒大多被白酒投資者買入收藏，他們看中的就是年份酒的溢價空間。如今，原售價800元的年份酒卻以308元的出廠價召回，收藏6年不僅沒有升值，反而貶值500元，讓酒類投資者難以接受。

此外，在西鳳酒的召回公告中，并沒有對飲用此酒的消費者提出賠償，甚至連一句道歉都沒有。但聯想到涉事年份酒可能對飲用者造成的身體與精神傷害，西鳳酒提出賠償是非常有必要的。而西鳳酒的危機公關態度，必然影響其社會聲譽。

8年4次IPO

西鳳酒是中國鳳香型白酒的典型代表，主營業務為白酒的研發、生產及銷售。公司前身陜西省西鳳酒廠創立于1956年，1999年改制為陜西西鳳酒股份有限公司。

關于白酒分類，我們聽的最多的是醬香型、濃香型，很少聽說鳳香型，但在多年前，鳳香型也曾名噪一時。

在1952年的第一次全國評酒會上，西鳳酒與貴州茅臺、山西汾酒、四川瀘州曲酒并選為中國四大名酒，一時間風光無限。

西鳳酒的控股股東是陜西西鳳酒廠集團有限公司（即“西鳳集團”），而西鳳集團由寶雞市國資委100%控股，由此可見，西鳳酒的實控人是寶雞市國資委。

2009年和2010年，通過兩次增資擴股，西鳳酒實現了股權多元化。彼時，西鳳酒便萌生了登陸資本市場的想法。

但是，多重光環加身的西鳳酒，IPO之路卻走得頗為艱難，8年間4次沖刺A股，至今仍然沒有成功。回顧發現：

2010年，西鳳酒首次提出上市計劃，卻被曝財務造假而告吹；

2016年，西鳳酒再度向證監會報送招股說明書；

2017年，西鳳酒更新報送招股書后，高管行賄丑聞爆發，招股書被撤回；

2018年4月23日，西鳳酒再次更新了招股書，但眼下的塑化劑風波，讓IPO結果又一次變成未知數。

多起官司纏身

除了眼下棘手的塑化劑事件，西鳳酒IPO路上還有不少絆腳石。

在西鳳酒最新披露的招股書中，對兩宗經銷商行賄案只字未提。業內人士分析認為，西鳳酒涉嫌信披違規，公司治理或存在漏洞和風險。

2017年11月29日，中國裁判文書網公布丁濟民行賄案二審刑事判決書，以行賄罪判處丁濟民有期徒刑6年。

判決書顯示，2010年西鳳酒改制重組，經銷商丁濟民為獲得西鳳酒股權，多次向當地官員和西鳳酒高管行賄。之后，丁濟民認購西鳳酒92萬股，占股份總數的0.23%。

2017年7月，另一宗西鳳酒經銷商通過行賄獲得原始股的案件得到宣判。西鳳酒經銷商郝海錄以類似方式認購西鳳酒240萬股，持股比例為0.6%。

中國裁判文書網公布的判決結果顯示，郝海錄因行賄罪被法院判處有期徒刑3年，緩刑4年。

但是，西鳳酒招股書中絕口不提兩宗經銷商行賄案。而在西鳳酒的股東名單上，郝海錄、丁濟民赫然在列，并且還是公司第三、第四大自然人股東。

在此之前，也有西鳳酒高管因涉嫌受賄而鋃鐺入獄。2016年2月3日，最高人民檢察院官網披露，陜西省人民檢察院依法以涉嫌受賄罪對公司原董事張鎖祥、原副總經理高波立案偵查并刑事拘留。

招股書顯示，2014年至2017年，西鳳酒及控股子公司共發生6宗重大訴訟案件。這6宗案件屬于未結的涉及金額超過50萬元或雖不足50萬元但可能會對公司生產經營造成影響的訴訟案件。

此外，西鳳酒財務管理方面也有漏洞。2016年6月，公司在輪崗中發現，財務管理中心原銀行出納張某及原資金組組長權某利用職務便利，多次挪用銀行承兌匯票共5,800萬元，最終確認損失為2,405.95萬元。

過度依賴經銷商

近年來，西鳳酒的業績不甚理想。并且，在西鳳酒的商業模式改變之前，公司業績很難改觀。

2015年至2017年，西鳳酒實現營業收入分別為28.03億元、28.67億元和31.70億元，對應的歸母凈利潤分別為1.79億元、2.68億元和3.62億元。

單獨來看，近年來西鳳酒業績一直保持平穩增長。但是，與其他三家已經上市的中國名酒相比，西鳳酒簡直差了十萬八千里。

2017年，貴州茅臺、瀘州老窖、山西汾酒分別實現凈利潤270.79億元、25.58億元、8.4億元，即便是凈利潤最少的山西汾酒，一年的凈利潤也比西鳳酒過去3年凈利潤的總和（8.09億元）還要多。

西鳳酒業績不振，與其商業模式脫不了干系。西鳳酒是全國白酒行業中唯一一家買斷產品運營商的企業，產品銷售過度依賴經銷商。2015年至2017年，經銷商模式銷售金額占公司主營業務收入的比重分別為98.60%、99.49%和99.43%。

現實中，西鳳酒更像一個生產商，而產品運營與銷售更多依靠經銷商，銷量來源大多依靠經銷商貼牌，經銷商貼牌產品的銷量比西鳳酒自身銷量高得多，這種裸價銷售模式，注定西鳳酒利潤極低。

這導致西鳳酒的營業毛利率不及行業平均水平。2015年至2017年，西鳳酒的營業毛利率分別為50.84%、53.58%和54.94%，同期白酒行業的平均營業毛利率分別為63.53%、67.08%和68.58%。

西鳳酒的商業模式也存在經營風險。過去10年間，西鳳酒自營品牌換了四個核心產品，但因為自身品牌與營銷系統未能很好建立起來，在白酒市場始終沒有大的突破。經銷商一旦打破合作關系，西鳳酒想維持現狀都很困難。

招股書顯示，西鳳酒共有股東經銷商14家，合計持有公司7.55%的股權，全部位于陜西省境內。但從上文的行賄案可以看出，經銷商獲得西鳳酒股權的方式及合法性值得推敲。

經銷商集中分布于陜西省境內，導致西鳳酒近七成銷售額在陜西省市場實現。西鳳酒早年定下的奮斗目標“走出陜西，走向全國”至今還未實現，打不開全國市場，只是偏居一隅，也意味著西鳳酒的業績難以獲得大幅提升。

一波未平，一波又起，本身已經困難重重的西鳳酒，又遭遇塑化劑風波，第四次IPO結果也成了未知數。先把公司內控做好，建立起自己的銷售體系，才是西鳳酒IPO成功的前提條件。

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