新冠肺炎的全球傳播引發了各界對醫藥行業的關注。在中國市場，最初是口罩、消毒劑等防護概念受到爆炒。隨著各界對疫情了解的深入，市場開始出現分化，2020年12月幾款新冠疫苗經過三期臨床試驗獲批緊急使用，疫苗類股收到特別關注。

2018年開始的帶量采購政策，因為最近冠脈支架90%的降價也引來大家的矚目。由于醫療保健行業涵蓋的范圍很廣，大唐財富主要就醫療保健行業中長期趨勢，醫改政策與新冠疫情對醫療行業的影響做出了分析。

醫療保健行業涵蓋的范圍

醫療保健行業牽涉到每個人一生中可能面對的衛生保健范圍，子行業主要有：

1.藥品業：含原料藥、生物藥、化學藥、中草藥等，包括制造與銷售。

2.醫療服務業：包括醫院、護理院、衛生所等治療護理機構

3.醫療器械業：含醫用耗材（冠脈支架、骨科耗材、注射器）、家用血糖儀與血壓計、輪椅、手術機器人等。

4.生物科技業：包括疫苗與檢測試劑、基因測序重組與細胞融合等生物制造程序。

5.保健業：保健食品、體檢、運動健身等。

       醫療行業的中長期趨勢

2020年我國人均醫療保健支出達到1843元，占個人總支出的8.7%，以個人醫療支出約占含醫保的總醫療支出的三分之一，14億的人口計算，醫療保健的年需求規模達到7.74萬億元。占2020年101萬億GDP的7.67%，已經比2014年的5.56%高出不少。大唐財富認為預計在以下趨勢下，對醫療的需求還會持續增加。

1.  人口老齡化趨勢

人口老齡化是指人口生育率降低和人均壽命延長，導致的總人口中因年輕人口數量減少、年長人口數量增加而導致的老年人口比例相應增長的動態。2019年中國65歲以上的老年人口1.6億人，占總人口14億人的11.4%，隨著20世紀中期出生高峰的人口陸續進入老年，可以預見，21世紀前期將是中國人口老齡化發展最快的時期。

根據中國社科院的預測，2050年我國60歲以上的人口數將達到4.83億人，是2019年的三倍，占到總人口數的三分之一。

而根據前瞻產業研究院估計，老年人口的人均醫療康養支出在大健康行業比重在2019年就達到三分之一，因此未來30年中國的醫療保健行業需求會隨著人口老齡化而不斷擴大。

2.  進口替代的趨勢促生中國醫療保健行業發展

中國的仿制藥與醫療器械近年來進口替代的趨勢越發明顯。政策上的傾斜與國產藥品與醫療器械與耗材品質上的逐漸提升，加上價格上的優勢，雖然在原研藥品與高端器材上還有專利保護與技術上的差距，但整個醫療行業部分取代進口后的增量，仍將促生中國醫療行業發展。

3.  醫保改革改善醫藥行業的的多層次營銷亂象

近兩年來“帶量采購、兩票制”的實施，使得藥品與醫療耗材集中采購的價格大幅降低，最高降幅可以達到90%，使得原來看不起病或拖延動手術者因為負擔降低而更愿意接受應有的醫療。

主要的損失者是中間的多層次營銷商，對生產商的出廠價影響有限，但是卻帶來量的增長。不過這項政策也會造成行業向龍頭集中，中小醫藥與器械耗材供應商的生存越發不易。

4.  高端醫療與智慧醫療服務模式將迎來快速發展

隨著近幾年開放外資獨資來中國設醫院，外資醫院引進高端醫療服務模式，國內綜合醫院也紛紛設VIP部，隨著高凈值人士在數量上的增長與民眾對醫療品質的要求提高，高端醫療服務行業將迎來快速發展。

智慧醫療服務模式提供私有化部署、遠程通訊與視頻大平臺等核心能力，助力行業客戶依托實體建立互聯網院區，促進線上線下結合與醫療商業閉環，推進虛擬化、云計算、大數據、人工智能等新技術應用以及互聯智慧分級診療平臺，在疫情之后更顯得是未來醫療服務行業必須發展的道路。

醫改政策對醫藥行業的影響

1.兩票制

2018年3月5日，國家衛生計生委、財政部、國家發展改革委、人力資源社會保障部、國家中醫藥管理局和國務院醫改辦聯合發布《關于鞏固破除以藥補醫成果持續深化公立醫院綜合改革的通知》（國衛體改發〔2018〕4號），逐步推行藥品與醫用耗材購銷“兩票制”。

“兩票制”要求從生產到使用的過程中最多只能開兩次發票，亦即最多只能有一級經銷商。兩票制旨在打擊醫療產品的價格虛高，減少中間環節（從產品出廠到產品進院）的利益加成，降低醫療產品的終端售價。

2. 藥物一致性評價

這是《國家藥品安全“十二五”規劃》中的一項藥品質量要求，即國家要求仿制藥品要與原研藥品質量和療效一致。具體來講，要求雜質譜一致、穩定性一致、體內外溶出規律一致。2018年以后一致性評價藥品陸續公布，藥招部門對通過一致性評價的企業品種更放心。

3. 帶量采購政策

過去藥品招標部門隸屬于各省衛生廳，對醫院沒有控制力。2018年3月醫保局正式掛牌后，藥品招標改為由醫保部門接管。 

首先在2018年6月推動4+7（4個一線城市加上7個二線城市）藥品帶量采購，主要是30多個通過一致性評價的藥品，都是非常成熟的常用藥。中標企業獲得該品種在11個城市60~70%的市場份額。

接著在2019年8月起推動以醫保局為主導的高值耗材（如心血管支架、骨科耗材）招采變革的啟動。帶量采購是在招標的時候就承諾藥品的銷量，且保證在8~15個月之內用完。這就是所謂的“帶量采購，以量換價”。

4. 醫改政策后到院價降價的情況

藥品方面，若有3家以上的企業通過一致性評價的品種，藥品價格平均降幅達到70%。最近比較受關注的是，新血管支架經過集中帶量采購后，均價由萬元以上降到千元以下，下跌幅度超過90%。骨科耗材的平均降價幅度也達到67%。

5. 對藥品與耗材生產廠商利潤的影響

不過帶量采購降價不一定會影響具規模醫療企業的出廠價。如之前髖關節的出廠價在2900元，經過渠道銷售售賣給醫院變成2到3萬元，差不多是10倍左右。

冠脈支架的出廠價與到院價差異可能更大一些，廠商不會做虧本買賣，只是原來由經銷商賺取或給醫生的回扣空間不見了，大唐財富認為即使出廠價降低也可以經由量的擴增來補償，對生廠商的利潤影響不會太大，對醫療行業的長期健康發展也是一件好事。不過投資大眾擔心醫療行業的利潤會受到影響，因此醫療行業指數在2018年6月帶量采購臺面化以后，在半年之內下跌幅度超過35%。

6. 對醫療行業集中度的影響

帶量采購通常會以藥品或耗材企業過往在當地區域市場的銷量作為競標入圍的重要依據，中小企業可能難以入圍；企業一旦中標，“強者恒強”，可以犧牲價格的方式換取大量市場的份額。

而未中標企業將非常艱難，被迫與其他未中標企業在小市場份額中激烈競爭，對于小型醫療企業而言最終可能面臨生存危機。帶量采購可能會加快醫療器械的國產替代步伐。根據過往的醫藥帶量采購經驗，進口品牌對帶量采購的普遍態度是寧愿犧牲市場份額也不調整價格體系。

7. 對醫藥行業發展趨勢的影響

以藥品來說，帶量采購后，在國內獨家供應的廠商降價幅度最少，兩家廠商其次，三家廠商以上降價幅度最大。會使得藥品廠商投入更多研發，在國外不少專利藥品專利權紛紛到期后，能夠研發出首個仿制藥出來的，即使在帶量采購下仍可以保留豐厚的利潤。大唐財富認為以后醫藥行業發展的重心會由對藥品最終銷售量占到67%的醫院營銷，轉向投資研發首仿藥，如果能夠研發出可申請專利的創新藥，即使在帶量采購購下仍擁有主動的定價權，完全不受影響，還可以開發出口渠道。

不過創新藥投入研發的時間長，能否出結果得到專利的風險高，只有大型的藥廠才有能力嘗試。

新冠疫情對醫療行業的影響

1. 從醫療行業指數的變化來觀察

2020年1月份新冠疫情首先在武漢爆發，除夕前1天武漢封城，春節后第一天開盤醫療類股指數漲幅達到6%，口罩、消毒劑、體溫計等防護概念受到爆炒紛紛漲停。隨著新冠疫情全球蔓延，醫療類股行業指數在7個月內上漲68%，領漲其他行業。而后大盤進入盤整階段，疫情也有所舒緩。

醫療類股指數往下盤跌3個多月，回跌了18%，直到12月初幾款新冠疫苗通過三期臨床實驗，包括國藥集團的滅活疫苗開始接種，疫苗股才有所表現，但在主要寬基指數進入2021年都創近年來新高的時候，中信醫療行業指數仍與2020年8月初的高點有3% 的差距。就2020年整年來說，中信醫療行業指數雖然漲了50%，但還落在新能源、食品飲料、消費者服務與國防軍工之后，前四者的漲幅都超過70%，也都超過2020年第一波的高點。

2. 從基本面來觀察

可以從幾個時點中信醫療行業指數的平均市盈率（過去四季）與市凈率來觀察

由于醫療保健行業屬于長期穩健增長的非周期性行業，估值本來就會比周期性行業高，市盈率40倍與市凈率4.5倍是醫療行業的正常水平。帶量采購在并未影響醫療行業利潤的情況下，使得股價大幅降低，到2020年1月初降到25.4倍的低水平。相反的，除了少數防疫類股之外，新冠疫情并未使得整個醫療行業的利潤上升，甚至還有所下跌，卻只因為概念使得股價大漲7個月，市盈率升到84.6倍的水平，大部分醫療類股的股價明顯高估。大唐財富注意到，到目前為止，醫療行業的市盈率仍比正常水平高出不少，疫苗類股在整個醫療行業占比并不大，有些還與新冠疫苗的開發無關，因此醫療行業雖然長期趨勢看好，大唐財富認為但在2021年下半年疫情趨于好轉后，必須還有其他的題材來刺激醫療類股的股價。此外，由于帶量采購有利于醫療行業中的龍頭股，其市盈率比中小型醫療類股高一些也算合理。但若是超過80倍，還是有偏高之嫌。

3. 疫情給行業結構帶來的影響

新冠疫情加速放大了互聯網醫療行業需求，培養了患者線上看病和購藥習慣，各地政府積極將醫保統籌賬戶對接給各類互聯網醫院來滿足重病慢病患者的復診需求，大唐財富認為預計未來將推進建立各省市級互聯網醫療服務平臺，并給予互聯網醫療龍頭企業更有力的政策支持。

醫療服務企業，如民營醫院，因為疫情期間門診量與手術量雙雙下滑，2020年上半年營收與利潤有明顯的下降。

體檢業也受到比較大的影響。中藥因為在武漢方艙醫院病例治療中也顯示不錯的效果，有助未來的發展。防護產業隨著疫情蔓延到全球，出口大幅增長。

4.政策面的影響

最近醫療類股又展開新一波的行情，主要到引爆點在多地出現新冠肺炎感染病例后，國家衛健委在1月20日出臺《冬春季農村地區新冠肺炎疫情防控工作方案》所觸發。對農村地區及返鄉人員相關防疫工作進行的部署，“返鄉人員需持7天內有效新冠病毒核酸檢測陰性結果返鄉，返鄉后實行14天居家健康監測，期間不聚集、不流動，每7天開展一次核酸檢測。雖然各地方政府都在倡導留在工作地過年，但估計仍有半數的異地打工者仍會返鄉過年。

按照規定持核酸檢測陰性證明返鄉從1月28日春運開始后實施，至3月8日春運結束后截止。大唐財富認為核酸檢測件數預計會大幅度的增加，自費檢測的利潤應遠高于政府要求的檢測，對檢測相關業者是一大利好。受益者除了大幅提高利潤預增的專業檢測機構以外，受理檢測的醫院、體檢中心與醫藥電商預約渠道也可以分一杯羹，受到此氣氛的影響，其他醫療類股也跟著沾光漲多跌少。從20日到22日中信醫藥指數上漲6%，WIND醫療保健指數更是漲了12%，在22日當天就漲了5.07%。其中5只在創業板上市與新冠肺炎檢測有關的醫療類股上漲都超過10%，也連帶拉升創業板指數上漲2.27%。主板上市的檢測類股也有四只10%漲停，沾得到邊的個股也都上漲5%以上。這種態勢在春運期間仍難以冷卻下來。

結論

大唐財富認為醫療行業比較不受到經濟周期的影響，在大部分時間營收與利潤的增長都比較穩定。其實不論是醫改的帶量采購或是新冠疫情，對大部分從業者來說對利潤的影響不大，對春運回鄉核酸檢測的要求也是創造出一段政策行情，春運后會歸于冷卻。但投資人在沒有充分了解醫療行業的情況下往往以直覺做判斷，帶量采購是利空，新冠疫情是利好，對上市醫療公司股價產生前者超跌，后者超漲的現象。

新冠肺炎檢測與疫苗類股的行情應該在2021年第一季達到高峰，1月底前買進可能還有一些空間，但若市盈率回到80倍以上，也不建議追高。醫療行業在中國的長期趨勢仍然看好，投資者應以長期投資的心態持有，不要受醫改帶量采購、突發疫情或回鄉檢測的政策要求而殺跌追漲。

在投資策略方面，建議投資涵蓋子行業較廣的醫療保健型基金，可以平衡不同期間子行業的表現差異。

目前市面上發行的這類型基金，績效表現都不錯，到2021年1月21日為止，近1月報酬率均超過10%，近1年超過70%，近3年普遍超過120%。以最近3年來說，偏重醫療服務與醫療器械的基金表現比偏重藥品業好一些，偏重生物科技的基金因為疫情的因素最近1年績效最高。但碰到創新藥或首仿藥出現時，藥品業就會有突出的表現。如果擔心投資時點估值過高的風險，可以采取基金定投的方式長期投資，由于醫療保健行業會隨著人口老化逐漸增長，因此更適合以基金定投作為儲備養老金的投資工具。