在近年權益市場大幅波動背景下，債券基金作為資產配置的“壓艙石”效應持續凸顯。在這過程中，能通過靈活倉位調整提升資產配置效率的基金經理，往往能在持續穩健的業績中帶來別樣的投資者體驗。如宏利基金固收基金經理李宇璐所言，持有人“如同坐在高速列車上但不會感到顛簸”。

這是如何做到的？這與李宇璐此前的養老金投資經歷有關，但更重要的是她在絕對收益投資理念中戰術和戰略的協同配合。她表示，公募基金主要在現金、債券、權益幾大類資產上做配置，在確定權益倉位上要非常重視安全墊，如果滾動半年回撤超過一定幅度，需要強制調降股票倉位。在安全墊基礎上，還要嚴格按照風險的暴露來確定風險資產的敞口。在執行過程中，她會和公司團隊確定年度股債配置戰略倉位，根據市場運行情況確定季度、月度的戰術倉位，并進行動態調整，同時會對回撤進行嚴格的管理。

“坐高速車但不感到顛簸”

李宇璐是一位有著長達10年固定收益從業經驗的行業老將，她的碩士就讀于英國伯明翰大學國際銀行貨幣學專業。畢業后，她先后有過信用評級、養老金投資等經歷，2016年3月李宇璐開始擔任信用研究員、投資經理助理及投資經理。從2018年起，李宇璐管理年金及養老金產品，規模一度達到300億元。2021年4月，李宇璐加入宏利基金固定收益部，現任基金經理，截至2024年2季度末的總管理規模為140億元，以固收+組合和中長期純債組合為主。

過往三年時間里，李宇璐管理的多只基金業績表現顯眼。Wind數據顯示，截至9月19日，宏利創益A自2021年7月8日李宇璐任職以來回報15.27%，年化回報4.53%，同類排名29/1946；宏利恒利A自2021年8月9日任職以來回報11.53%，年化回報3.56%，自2017年1月22日成立以來累計回報35.82%，超越業績比較基準逾20個百分點，成立以來年化收益率超4%。

李宇璐表示，這些業績呈現出的投資體驗，類似于讓持有人如同坐在高速行駛的列車上，同時又不會感受到列車的顛簸。要做到此，李宇璐表示要在投資中遵循絕對收益投資理念。“絕對收益是一套理念、一套打法，有一套紀律。核心是大類資產配置，其次是個股和個券的挖掘。”李宇璐認為，前者解釋了組合大部分的收益，公募基金主要在現金、債券、權益幾大類資產上做配置。在大類資產配置中，核心是權益，在確定權益倉位上首先非常重視安全墊，沒有足夠的安全墊，權益倉位會受到限制；有了足夠安全墊后，還要受制于大類資產配置的調整。

此外，李宇璐表示她所在團隊較為重視風險管理，會嚴格按照風險的暴露來確定風險資產的敞口。“我們的配置風格包括短久期、高評級、低估值以及高分紅和高科技；我們博取超額收益的方式包括積極信用挖掘、靈活杠桿操作、久期波動把握以及權益倉位動態調整。”具體倉位上，李宇璐表示，在公司固收投資委員會確定年度股債配置戰略倉位的基礎上，會根據市場運行情況確定季度、月度的戰術倉位，并進行動態調整，同時會對回撤進行嚴格的管理。

回撤超過一定幅度需調降股票倉位

不難發現，這樣一套成體系的戰略配置策略，其在現實市場中的執行僅有構思還遠遠不夠。基于此，李宇璐和宏利基金固收團隊，還為此設置了一套相應的投資流程。這套流程，是基金經理和宏利基金之間的協調效應得以最大化發揮的前提條件。

根據李宇璐介紹，這套投資流程的起點，從戰略倉位研究出發，以此來確定年度股債配置戰略倉位。這里面的分工，不僅需要基金經理發揮投資能動性，宏利基金固收投委會和資產配置研究員等人員也要參與進來。

比如，研究員會根據市場運行情況確定季度、月度倉位，并進行不定期調整。確定了不同時段后，接下來就是確定組合投資中的板塊、行業、區域配置比例，以及最終篩選出來的相應標的。這部分需要基金經理和研究員共同參與其中。當這些步驟確定以后，投資流程將進入執行和考核階段。

在這一階段，投資的流程管理涉及到投資集中度管理、重倉標的管理、交易風險管理，除了基金經理和研究員，交易員和風控人員也要參與其中。如果滾動半年回撤超過一定幅度，則需要強制調降股票倉位，這就需要量化研究員參與其中。李宇璐將前者概括為執行與風險管理，后者概括為組合凈值控制。這樣一整套規范化流程管理，既提高了投資效率，也為績效考核提供了依據，即結合過程與結構，同時考核絕對收益和相對排名。

這套投資流程突出的是多重監控及約束機制。在李宇璐看來，多重監控及約束機制背后，隱含著固收投資輸出穩健收益的六大特征：一是以客戶視角出發，嚴守產品定位和風險定位，制定戰略倉位；二是戰術倉位緊密圍繞戰略倉位，不做極端操作；三是監控權益波動率，設置風險預算，對組合進行回撤管理，嚴守組合安全墊；四是基本面、估值面、技術面、情緒面相互印證，避免頂部追漲或底部踏空；五是監控資產間的相關性，實現多資產有效對沖；六是債券不做信用下沉，持續跟蹤持倉債券信用變化。

長端利率品種預計仍有超額表現

展望后市，李宇璐認為，基本面偏弱+降息預期的中期利多邏輯不變，不過短期央行調控態度強硬。央行當前政策強調穩增長重要性，并延續支持性貨幣立場。當前長短端利率都處于比較糾結的狀態，另外近期外匯掉期點位回落，短債對外資的吸引力下降，考慮還有利差的1-3年中短信用，長端利率適當縮短久期，待資金面穩定、調整充分后再入場。利率債長端具有長期的趨勢配置價值,但需要等待期限利差走闊至合意區間。

李宇璐提及近期市場關心的貨幣政策動態。她表示，近期央行調控長債的態度升級、資金面收斂，債市出現調整，市場反復試探。整體上看，本次央行調控長債的態度堅決。從二季度的貨幣政策報告來看，央行重申貨幣政策框架轉型（將OMO作為主要政策利率、增加臨時正逆回購、梳理由短及長的利率傳導、優化LPR報價及存貸款報價機制），并再提央行賣債、傳遞優化收益率曲線的決心。

基于此，李宇璐表示，當前實體流動性重要性高于資本市場流動性，資金面預計總體均衡偏緊，杠桿策略難度整體較大，2024年上半年短端的配置價值低于長端。但從2023年至今一段時間看，配置型機構持續崛起，這種趨勢在2024年或將延續。化債背景下，高息資產減少，中小行配債壓力進一步加大，總體仍利好債券。利率擇券上，政金債供給或將增加，但配置型機構的配置力量會使得國開-國債利差也難以出現大幅擴大。此外，機構配置資金或已進入資產荒狀態，長端利率品種未來預計仍有超額表現的可能。